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두산퓨얼셀
두산퓨얼셀은 수소를 이용한 친환경 고효율의 발전용 연료전지 개발 기업으로 검증된 안정성과 높은 생산성을 자랑하며 전 세계 수소사회로의 전환에 앞장서고 있습니다.
www.doosanfuelcell.com
기업소개
당사는 발전용 연료전지 시장의 잠재적 기회를 적기에 극대화하고 미래 성장 사업의 원활한 투자 유치를 위하여 ㈜두산 연료전지 사업부문을 인적분할하여 2019년 10월 1일 설립되었습니다. 당사는 발전용 연료전지 사업을 단일 사업으로 영위하고 있으며, 주요 사업 내용은 발전용 연료전지 기자재 공급 및 연료전지 발전소에 대한 장기유지보수 서비스 제공 등입니다. 연료전지는 발전 효율이 높고 안정성이 우수하며 분산 발전이 가능한 친환경 발전원으로, 정부는 신재생에너지 보급 및 수소경제 활성화 정책의 일환으로 연료전지 시장 및 산업 인프라 조성을 추진하고 있으며, 당사는 이러한 정책 시장의 성장을 바탕으로 기술 개발과 다양한 사업 모델 확장에 주력하고 있습니다.
발전용 연료전지는 친환경 고효율 분산전원으로 각국 정부의 에너지 정책을 바탕으로 빠르게 성장하고 있으며, 기술적 진입장벽이 높아 두산퓨얼셀, 미국의 Bloom Energy, Fuelcell Energy 등 상용화된 기술을 보유한 소수 업체를 중심으로 경쟁이 심화되는 양상을 보이고 있습니다. 당사의 주력 시장인 한국은 글로벌 보급량의 약 40%를 점유하며 세계 최대의 연료전지 발전시장으로 성장하였습니다. 이는 연료전지 산업 육성을 위한 정부의 정책적 지원과 설치면적이 작고 기상조건과 무관하게 안정적인 가동이 가능한 연료전지의 특성에 기인합니다. 또한 한국은 완비된 LNG망을 활용하여 연료전지 발전소에 천연가스 공급이 용이하게 이루어지는 등 연료전지 발전을 위한 제반 여건을 갖추고 있습니다. 향후에도 국내 시장은 발전용 연료전지의 보급 확대와 함께 발전단가 하락을 통한 경제성 확보와 전후방 연계사업의 성장 등 질적인 성장을 지속할 것으로 예상됩니다.
**신규사업의 내용 및 전망
당사는 성장 가속화 및 미래시장 확보를 위하여 LPG 연료 사용 모델, Tri-gen 모델 등 신제품 개발을 추진하고 있습니다. LPG 연료 사용 모델은 NG와 LPG를 함께 사용할 수 있어 연료 가격과 설치 지역의 연료사용 특성에 따라 효율적인 발전이 가능한 모델로, 개발 및 실증을 완료하고 사업화에 성공하였습니다. Tri-gen 모델은 전기-열-수소 생산이 가능한 모델로, 현재 국책과제로 개발이 진행되고 있으며 2021년 말 경 실증 후 상용화 될 예정입니다. Tri-gen 모델은 분산전원으로써 전기와 열을 공급하는 동시에 도심 내 수소충전소로 기능할 수 있어 향후 수소경제 이행을 위한 기반 시설로 활용될 것으로 예상됩니다. 또한 당사는 기술 포트폴리오 다각화를 통한 시장지배력의 강화를 위하여 기존의 PAFC(인산형 연료전지) 기술 외에 SOFC(고체산화물 연료전지) 기술의 확보를 추진하고 있습니다. 발전용 SOFC 시스템은 800℃ 이상 고온에서 가동되어 전력효율은 높으나 기대수명이 짧다는 단점이 있으며, 당사는 이러한 단점을 보완할 수 있는 저온형 SOFC 시스템을 개발하여 시장경쟁력을 확보하고자 합니다. 이를 위하여 현재 발전용 중저온형 SOFC 시스템 개발을 국책과제로 수행하고 있으며, 영국의 연료전지 기술업체인 세레스파워(Ceres Power)와 협력하여 핵심 부품인 셀스택의 양산기술을 개발하고 있습니다. 생산설비는 2023년까지 724억원을 투자하여 50MW 규모로 구축할 예정으로, 2024년부터 제품 양산이 시작될 것으로 예상됩니다. 한편, 향후 수소경제의 급격한 확대로 다양한 사업기회가 발생할 것으로 예상됨에 따라 당사는 관련 신사업에 진출하기 위한 계획을 수립 중에 있습니다. PEM(고분자 전해질) 기술 기반의 수전해 수소생산 설비 및 대형 모빌리티용 파워팩 개발, SOFC 기술 기반의 선박용 시스템 개발 등을 검토하여 추진하고자 하며, 이를 통해 수소 Value Chain 내 당사의 사업영역을 확장하고 중장기 성장동력을 확보하고자 합니다.
***주요 제품 및 서비스 현황
***주요 원재료 현황
당사가 매입하는 원재료는 크게 MBOP, EBOP 및 셀스택류로 구분됩니다. MBOP(Mechanical Balance of Plant)는 연료에서 수소를 개질하여 시스템에 공급하는 연료처리장치 관련 부품이며, EBOP(Electrical Balance of Plant)는 연료전지에서 생산된 직류전기(DC)를 교류전기(AC)로 변환하는 전력변환장치 관련 부품입니다. 셀스택은 수소와 산소의 전기화학 반응을 통해 전력을 생산하는 연료전지의 핵심 부품으로,당사는 셀스택 제조를 위하여 전극, 분리판 등을 매입하고 있습니다.
원재료의 주요 매입처는 하이에어코리아㈜, 데스틴파워㈜, ㈜두산 전자BG, ㈜제이앤엘테크 등이며, 이 중 ㈜두산 전자BG는 두산그룹 계열회사입니다. 전극을 제외한 원재료 공급시장의 독과점 정도는 낮은 편이며, 당사는 부품의 국산화 및 매입처와의 장기공급계약 체결을 통하여 공급의 안정성을 확보하기 위해 노력하고 있습니다.
***매출실적
주주에 관한 사항
포괄손익계산서
매출액 : 2019년 2212억원, 2020년 4618억원으로 증가, 2021년 1분기 720억원으로 전년동기대비 증가하였습니다. 2021년 1분기는 전년동기대비 258.8% 증가하였습니다. 2020년 분기별로 보면 2분기 1101억원, 3분기 1740억원, 4분기 1577억원입니다.
영업이익 : 2019년 195억원, 2020년 260억원으로 증가, 2020년 1분기 3억원으로 전년동기대비 흑자전환하였습니다. 2020년 분기별로 보면 2분기 126억원, 3분기 125억원, 4분기 56억원입니다.
재무상태표
자산은 2019년 4958억원, 2020년 7902억원으로 증가, 2021년 1분기 7694억원으로 감소하였습니다.
부채는 2019년 3290억원, 2020년 2776억원, 2021년 1분기 2611억원으로 감소하였습니다.
자본은 2019년 1668억원, 2020년 5125억원으로 증가, 2021년 1분기 5083억원으로 감소 하였습니다.
자산의 총계는 부채가 자본의 비율보다 낮아 재정건전성이 안정적입니다.
현금흐름표
영업활동 현금흐름 : 2019년 1217억원, 2020년 -760억원, 2021년 1분기 -514억원으로 2019년의 영업활동 현금흐름은 원활하였고, 2020년과 2021년 1분기의 영업활동 현금흐름은 원활하지 못합니다.
투자활동 현금흐름 : 2019년 -228억원, 2020년 -2555억원, 2021년 1분기 -700억원으로 투자활동 현금흐름이 원활합니다.
재무활동 현금흐름 : 2019년 4억원, 2020년 3306억원, 2021년 1분기 -3억원으로 2019년과 2020녀의 재무활동 현금흐름은 플러스였고, 2021년 1분기 재무활동 현금흐름은 마이너스입니다.
- 참고로...재무활동에 대한 이해를 위해 아래를 참고하세요
- 1) 플러스 현금 흐름을 발생시키는 재무 활동 : 투자자에게 판매되는 주식 또는 주식 발행, 채권자 또는 은행에서 채무 차입, 투자자가 매입하는 부채 인 채권 발행
- 2) 마이너스 현금 흐름을 발생시키는 재무 활동 : 자사주 매입, 배당금 지급, 부채 상환
종목분석
CAPEX(Capital expenditures,자본적 지출,미래의 이윤을 창출하기 위해 지출한 비용을 말함) : 2019년 4억원, 2020년 3306억원으로 CAPEX가 좋습니다. 2021년은 -51억원으로 추정됩니다.
FCF(미래현금흐름) :2019년 1215억원, 2020년 -888억원으로 2020년의 미래현금흐름이 좋지 못합니다. 2021년은 -92억원으로 추정됩니다.
영업이익률 : 2019년 약 8.81%, 2020년 약 5.64%으로 감소하였습니다.
매출채권회전율 : 2019년 약 953억원, 2020년 약 721억원이고, 회전율은 2020년 약 5회로 안정적입니다.
재고자산회전율 : 2019년 약 776억원, 2020년 약 1125억원이고, 회전율은 2020년 약 4회로 안정적입니다.
기업실적분석
부채비율 : 2019년 약 197%, 2020년 약 54%로 감소하고 있으며, 표준(100%)보다 부채비율이 안정적입니다.
당좌비율 : 2019년 약 146%, 2020년 약 105%로 감소하고 있으며, 표준보다 높아 당좌비율이 안정적입니다.
유보율 : 2019년 약 2215%, 2020년 약 6157%로 증가하고 있고, 유보율이 높아 사내 유동자산이 좋습니다.
차트 및 총평
두산퓨얼셀의 2021년 영업이익은 304억원으로 추정됩니다. 현재(21. 6.15) 시가총액은 3조 2223억원으로 멀티플 105입니다.
목표주가는 65,000원입니다.
1분기 실적은 컨센서스를 하회했습니다. 2020년 발생했던 수주 공백의 영향 때문입니다. 정부의 장기 로드맵과 규제가 명확해지면 주요 발전회사들의 발주가 현실화될 전망입니다. 올해 하반기 목표로 교대근무 확대를 통한 생산능력 증대를 추진하고 있습니다. 향후 HPS 시장에서 부과하는 의무이행물량 규모에 따라 증설 속도가 좌우될 전망입니다. 그룹 차원에서 수소TFT가 구성되는 등 신규 사업 모색과 역량 집중에 대한 고민의 결과가 발표될 것으로 기대됩니다. 2021년 추정 실적 기준 PER 181.2배, PBR 7.4배입니다.
1분기 매출액은 720억원으로 전년대비 258.8% 증가했습니다. LTSA 매출만 있었던 2020년 1분기 대비 기기매출 증가로 외형이 성장했지만 전분기대비는 수주 공백으로 다소 부진 했습니다. 영업이익은 3억원으로 전년대비 흑자전환했습니다. 매출 감소에 따른 이익 감소입니다. 2020년 3분기 수주공백으로 올해 상반기는 실적개선 여력이 다소 제한적이나 하반기부터는 지난해 4분기 수주분이 매출로 반영되면서 개선될 전망입니다. 세전이익은 단기금융상품에 가입된 유상증자 대금과 일 부 외환차익에 개선되었습니다. 순이익은 적격분할 사후관리 위 배 사유에 따른 일회성 법인세 반영으로 적자전환했습니다. 2021년 1분기 수주실적은 6MW다. HPS 제도가 구체화된 이후부터 수주가 확대될 가능성이 높습니다.
트라이젠 모델을 국책과제로 개발중이며 생산되는 수소를 활용하여 모빌리티 연료공급 시장 진출을 모색하는 중입니다. 대산그린에너지에서의 사례처럼 부생수소를 활용한 모델의 추가 프로젝트를 물색 중입니다. 광주 빛고을수소연료전지에 12MW 규모 LPG/LNG 듀얼퓨얼 모델을 수주하고 스마트팜 사업 MOU를 체결하는 등 신규 시장 확대에 집중하고 있습니다.
매매포인트
두산퓨얼셀은 20년 5월에 주가가 급등하여 지속적으로 우상향하였고, 21년 5월 최고 65,400원을 찍고 조정을 받은뒤 반등을 하고 있습니다.
매수적정가는 43,000원초반 입니다.
추정평균단가(21년 6월 15일)
| 종목명 | 현재가 | 개인 | 외국인 | 기관 |
| 두산퓨얼셀 | 49,200원 | 45,987원 | 46,658원 | 46,670원 |
두산퓨얼셀 IR자료
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